汽車圈的資本局

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速度深度態度

導|語

2021/11/07

連最紅的事物也逃不了辯證的黑白雙重底色。

作者丨石劼

責編丨杜餘鑫

編輯丨朱錦斌

將產業乃至整個經濟體系視為有生命的機體，那麼資本便是推動機體運轉的血液，“經脈行血氣而營陰陽，內溉五臟，外濡腠理”。活命之道，須借血氣以和順的方式循理而行。

過猶不及，如果一個世界只有血色充塞於天地間，那便完全是一幅要命的畫面：血流漂杵，人間地獄。產業若眼裡只有資本一個追求，則將違逆行業規律，淘汰出局。

這就是為什麼我們左手能讀到對資本作用的盛讚，例如約翰·貝茨·克拉克在《財富的分配》裡將“物質的形式——資本貨物——新陳代謝”定義為產業社會的永恆根基；右手便聯想起《資本論》裡有名的那句，“資本來到世間，從頭到腳，每個毛孔都滴著血和骯髒的東西”。

沒有資本供血，必死；惟有資本是圖，必死。如何在資本之下活命而非被要命？烹小鮮的謹慎、治大國的眼光，堅持對行業規律的尊重與敬畏，已是產業的必經之路。

汽車和資本，原先有無數佳話。

股神巴菲特平生最欣賞的企業經理人有四位：亞馬遜的傑夫·貝佐斯、精密機件的馬克·多尼根、蘋果的蒂姆·庫克，唯一的中國人來自於汽車行業——比亞迪的王傳福。

不過這四位CEO都沒有享受過巴菲特親自開車迎接去家中做客的待遇，能讓股神扮演司機角色的，卻是高瓴資本的張磊。

一位汽車業的巨匠，查理·芒格在給巴菲特推薦投資比亞迪時，盛讚其“比愛迪生更厲害，是愛迪生與比亞迪的結合體”；一位投資界的大佬，讓巴菲特親口承認“你管錢，可比我厲害多了，我還是把自己的錢包交給你吧”。

然而汽車與資本糾纏在一起，卻產生的不只是佳話，還有無數的廢話、謊話、笑話。

翻翻這幾天的汽車產業新聞：“賈躍亭還錢了？前法拉第未來員工稱收到拖欠3年工資”，這是個與資本有關的喜劇。“深圳深商集團接盤眾泰”，又是純粹的資本型投資介入造車的迷局……

在投資者面前正當紅的汽車產業，與資本纏綿的關係“剪不斷”，但卻不能“理還亂”。

“花兒”殷紅，如火如血

自2008年以後，有的批評家打算以“底特律三巨頭和底特律城市破產”為標誌，將汽車製造業貶為夕陽產業，忽然說了一半的神諭就無法繼續講下去了。

底特律也許會複製伯利恆的悲劇，而汽車卻絕不是日薄西山。

在過去十年裡，汽車產業各個環節都陸續成為投資熱門：谷歌Waymo、百度Apollo、寧德時代、Zoox等手握“新四化”核心技術的供應商，其實更早品嚐資本紅利，這也使得中國汽車行業首家“萬億市值公司”的桂冠落在了供應商頭上；“蔚小理合威零”為代表的造車新勢力，以及智己、極氪等由傳統車企衍生出的新品牌，則成為整車板塊吸納投資的主要渠道；甚至連後市場在關聯到網際網路之後，都曾經在六七年前被資本“集火”，迄今雖然降溫，卻仍不乏看好者。

沉甸甸的汽車，為何能成為輕盈的投資風口？

汽車行業人士容易從自身產業視角去解析，看到行業的兩大屬性。

其一，汽車是個“大”產業。按照國家統計局資料，2020年全國規模以上工業企業營業收入同比增長0。8%至106。14萬億元；利潤總額同比增長4。1%至64，516。1億元。其中，汽車製造業營收增長3。4%至81，557。7億元，佔比7。7%；利潤增長4。0%至5，093。6億元，佔比7。9%。規模僅次於計算機、通訊和其他電子裝置製造業。

回看新車銷量最高的2017年，那一年中國汽車製造產業產值12，791億美元，佔GDP比重10。44%，而美國汽車製造業產值7，013億美元，佔GDP比重3。62%。結論很簡單：汽車對於中美都很重要，中國尤甚。

其二，汽車是個“槓桿”產業，在製造業中屬於最具備槓桿特性的分支，撬動了從基建、原材料、供應商、經銷商到服務商等大量上下游環節和關聯產業，甚至連產值排名超過汽車的計算機、電子產業都在不同程度上依託汽車行業的帶動。因此，汽車的影響力遠不止前面提到的“8萬億”，引起地方政府和投資行業的重視。

然而這兩條解釋較為粗放，我們更應該從資本的邏輯和視角去入手。

無論是VC/PE還是二級市場的證券運作，又抑或是產業資本/政府背景資本，對資本來說，最根本的追求是利益增長，那麼企業與行業的成長性預期，就決定了哪兒才是風口。

愉悅資本的創始合夥人李瀟四年前曾這樣解釋：“汽車網際網路和交通出行是我們特別喜歡的一個領域，也投了很多專案，包括神州租車、易車、神州專車、摩拜單車、途虎等。很多人一直唱衰中國經濟。經常跟創業者和投資人在一起，其實我沒有經濟下行的感受，相反，更多的是希望和機會。因為大家做的都是特別朝陽的行業，即使是個很成熟的行業，也有很多人在想著如何利用技術最佳化和改變。”

但一處高原隆起就意味著另一處盆地凹陷。

2018年之後，中國車市牽連著全球車市在新車銷量規模換道下坡，弱勢品牌逐步銷聲匿跡，拿不到市場份額，也得不到資本解救。從力帆、青年被重組，到雷諾、鈴木退出中國，賽恩在美國市場被裁，再到今年眾泰徹底覆滅、恆大遭遇困境。紅如火和紅如血的兩重天並存，汽車行業是何等魔幻？

根據投資界的整理資料，2017~2020年中國汽車行業投融資事件依次為80、42、31、18起，反觀半導體行業的投融資事件在2017~2020年分別為19、16、28、42起。這份資料，擁有兩重內涵。

一方面，傳統汽車領域的投資逐漸減少，自不待言，這也意味著弱勢車企越發得不到投資界的援助，甚至地方政府也未必能解圍。另一方面，“姓半導體”的投資就未必不“姓汽車”，汽車洗脫了冷冰冰的鋼鐵機械形象，戴上智慧終端和生態支點的光環，從製造業投資邏輯切換到科技投資邏輯，也就是李瀟所說的“技術最佳化和改變”，儼然又是各路資本青眼有加的焦點。

都說汽車行業“缺芯”，於是汽車晶片躋身投資重心區域。以天眼查資料為準，2020年底到2021年6月，汽車晶片領頭羊地平線在半年之內實現7次C輪融資，估值達到50億美元。故而當地平線們被計入半導體融資時，汽車行業反而“人氣跟漲”。自動駕駛技術商也成了香餑餑，元戎啟行和Momenta分別在2021年第三季度獲得3億美元融資，福瑞泰克的A輪也達到上億美元。

把傳統汽車拆分為自動駕駛、汽車半導體等，是投資行業的新視角。故而IT桔子《2021年Q3中國新經濟創業投資分析報告》的盤點更符合趨勢：第三季度自動/無人駕駛領域合計融資36起、138。52億元人民幣。以金額排序，僅次於生物技術和積體電路。

正面是頭部新勢力、強勢傳統車企的新品牌、技術提供商領頭羊的如火如荼，反面是弱勢中外車企的退場和傾覆。資本在其間扮演的角色，並不亞於技術和政策，而汽車與資本的故事，還能追溯到更遠的從前。

相同工具，不同結局

資本並無原罪。

瑞士學者西斯蒙第的《政治經濟學新原理》指出，一個國家，只有它自己所積累的流動資本完全能夠在商業或農業方面進行一切有利事業的時候，才是真正繁榮的國家。那麼一個產業，也離不開資本作為血液去貫通整個體系的執行。

而看待汽車和資本的關係，也不應該過於扁平化。

多數吃瓜群眾都忘了，所有成功的汽車行業經理人，本身就應該能夠在資本層面長袖善舞。而市井坊間，更喜歡流傳馬斯克“叫美女去房間看大火箭圖紙”的段子，將車企領袖塑造為“刻苦工作、鑽研技術”的紙片人，最好與俗世慾望割裂，與資本、政治絕緣，這才是汽車產業偶像的標配。

我們熟悉的諸多汽車產業成功人士，恰恰離不開對資本的充分駕馭和運用。

當下全球頭號科技之星，伊隆·馬斯克，身上被加諸太多的技術達人光環——電動汽車、超級高鐵、火星移民、星鏈通訊等等。但馬斯克首先是一位資本高手，這道標籤應該更在“科技工匠”之上。

特斯拉全球超級工廠最初的雛形，乃是通用汽車和豐田汽車的合資工廠NUMMI。2010年的特斯拉，正處於資金和產品週期的困頓中，手頭缺錢，而第一款能夠大批次生產的車型Model S又沒有合適的生產基地。瀕臨絕望的馬斯克終於磨破嘴皮，用股權從豐田那裡引來5，000萬美元投資，而這筆投資中的大部分（4，200萬美元）用來收購了NUMMI工廠，即現在特斯拉的佛利蒙工廠。

剝開現象看本質，就是特斯拉當時並無保障兌現價值的股權，換來一座相當先進的基地，從而確保後續計劃順利推進。此後，馬斯克屢屢在股價高企時籌資，2020年2月股價創新高時，特斯拉就曾賣出23億美元股票以加強資產負債表；炒作狗狗幣更是連幣圈人士都搖頭感慨其狡黠莫測。

中外從來都遵循同樣的大道理，而只是在細節上存在差異。

十年前，廣東技術師範學院天河學院教授張銳曾寫過一篇文章，名為《李書福·汽車產業和資本市場的獵手》。

也許95%的國人知道李書福的名字，聽過吉利收購沃爾沃的故事；那麼或許50%的人知道吞掉沃爾沃的過程中，吉利充分利用了槓桿，大慶和成都地方政府的投資起到了關鍵作用；再往前追溯，能記得故事的人或許就不到20%了，從收購負債國企獲得吉利摩托車生產資質，到“借殼”瀕臨倒閉的德陽監獄汽車廠從而合資成立“四川吉利波音汽車有限公司”，生產當時最便宜的國產汽車“豪情”，李書福兩次規避了資質政策地雷，又找到孵化自己和積蓄力量的商業平臺。

如今被視為中國乃至全球頂級汽車企業家的李書福，同樣是借勢資本才一步步走來，而臻巔峰。

資本在汽車產業的喧賓奪主暗黑反例，列舉起來比正面例子更容易。

一類是篤信自身駕馭資本的能力，“才/財雖不疏、志卻過大”，前有樂視，後有恆大。筆者一直不認為賈躍亭是“純粹圈錢”的導向，然而其構想的生態過於龐大，對資金要求超出其能力範疇，一旦資金鍊斷裂，宏偉夢想自然中道崩殂。三年河東，三年河西，當下法拉第未來又打算東山再起，也許賈躍亭最終能夠乘著這股新能源汽車的東風回國，哪怕不是下週。

另一類則是以融資、股價為最大目的，捨本逐末。無論是為鐵牛操盤、將眾泰上市公司利潤盤剝殆盡的應建仁家族，還是追求上市公司股價、淡化自主機板塊研發基本功乃至埋下破產禍根的祁玉民，又抑或是乾脆直白打出“造車是手段、融資是目的”的仰融，正是這樣一樁樁“眼裡只有錢”的操作，才奠定了資本在民間口碑不佳的基調。

都是借力資本，馬斯克、李書福、李斌，和應建仁、祁玉民、仰融的本質區別何在？以至於成敗冰火兩重天？

培根說：“金錢是個好僕人，但在某些場合也會變成惡主人。”如能妥善駕馭，資本是一件好工具，成為產業機體執行的“血液”；但若被其反制，眼裡的世界只剩下資本，則會締造前文描繪的“血流漂杵”場面。

吉利併購沃爾沃不是終點，而是打造自身正向研發體系、提升品牌高度的起點，整個吉利集團都受益於SPA、CMA、SEA等架構和VEA動力總成的開發，並且渠道網路、團隊構建都齊頭並進。特斯拉成為“汽車新科技”代名詞，在電池管理技術、先進製造領域罕有對手。蔚來則在融資後，燒錢成為汽車服務體系的標杆，同時也在電池技術開發領域同寧德時代攜手，子公司XPT亦成為國內領跑的高階電機供應商。

成功者無一例外做了資本的主人，融資後“再投入”化為研發、渠道、品牌、服務和企業文化建設的動力。歸根結底，資本並不能替代技術、團隊、品牌溢價等一切其他要素，亦無法逾越行業規律，就像“燒錢也不能無限壓縮研發週期”。

失敗者則全部是逆向而行。華晨為代表的企業，追求上市公司透過市盈率達成高估值，一味地依賴堆砌合資公司提供的利潤，而不思自主機板塊進取，是一種“資本違反行業規律”；無數腰部和腳部的造車新勢力，融資為目標、造車為手段甚至名義，大行詐騙，最終落得衰敗破滅，也同樣被前瞻眼光預測到了黃昏末路。

汽車不能沒有資本，特斯拉、吉利、蔚來的初期都離不開資本的扶持，上升期和巔峰期的後續發展亦需要藉助資本強化投入。但汽車人的眼裡不能只有資本。

奧維德的《變形記》已經勾勒出那個家喻戶曉的畫面：學會點金術的彌達斯，縱然富甲天下，但觸碰到的飲食也盡皆化為無法下嚥的黃金，甚至心愛的女兒也化作金人塑像。

黃金在彌達斯的生活中，有一個最佳比重，那一定不是100%，畢竟財富之外還有親情、人性。同理，如何讓資本在汽車行業發揮最好的作用，則是尺度和權衡的落點。

科技之名，行業之規

的確，從自我到身邊人，從煙火氣息的尋常井巷到金碧輝煌的商業殿堂，金融、資本與新科技的觸角抵達了每個角落。這種“包圍感”在我們所處的汽車行業尤為明顯。

“轉型”、“進化”、“革命”成為行業熱詞，價值邏輯也在大轉彎。就以科技界和投資界非常喜歡的議題——蘋果和特斯拉的相似之處而言，便是價值/投資邏輯的嬗變，從“製造”轉變為“科技+消費”，也難怪喬布斯和馬斯克都被引為科技偶像和“次元破壁者”。

然而筆者所憂慮的，恰恰是資本的操控者在“以科技之名”和“時代變了”的旗號之下，放棄對傳統制造業規律的尊重，恣肆無拘、不存敬畏，最終引來行業的反噬。

在科技界和投資界的描述裡，蘋果和特斯拉本質上都是科技消費公司，除了透過產品硬體研發去打造護城河，更具備核心地位的競爭力則來自於創新技術和體系理念，也就是蘋果的iOS系統，與特斯拉的AutoPilot/FSD先進駕駛功能。反映在資本層面，即便這兩家公司不再透過傳統渠道融資，也能在證券市場上經由無與倫比的市值實現“黃金手中握”，品牌影響力和美譽度亦超群無儔。

“科技+消費”價值邏輯的成長性遠高於傳統制造公司，正是由於科技正不斷將人類想象力邊界拓寬，無數夢想變為現實，諸多構想化作功能。只是，許多人忘卻了肉身凡胎終究還會受到剛性規律的制約，並非一切理想國都能成為觸手可及的家園。

特斯拉最為倚賴的先進駕駛功能，2020年已經被自家法律顧問承認為並非L5全自動駕駛，而是L2駕駛輔助。在2021年一系列事故之後，國內智慧技術用詞的語境趨於嚴厲，無論是官方要求還是民間表達，都認為L2不再適合稱作“自動駕駛”，應該被嚴謹命名為“駕駛輔助”。倘若全球投資者和股民都認識到這個問題，甚至和業內保守人士一樣，質疑L3以上級別的長遠期落地的可操作性，那麼特斯拉的成長性預期還會匹敵當前嗎？股價和市值還能繼續高揚嗎？

被重新錨定的汽車行業，現狀和訴求可以更改，規律和基礎價值觀永遠無法更改。

汽車的智慧化程度，可以提升，甚至放心地將一部分駕駛功能交給機器；汽車對安全的追求，卻無法降低，終究汽車承載了保障生命安全的重大職能，並非消費電子能夠等量齊觀。